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　　八大要點(diǎn)看24年11月主要變化

　　1． 11月全球大類(lèi)資產(chǎn)表現(xiàn)：中國(guó)資產(chǎn)波動(dòng)率仍然較高。

　　2． 中國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面：10月經(jīng)濟(jì)延續(xù)改善趨勢(shì)。

　　3． 人大常委會(huì)落地，后續(xù)重點(diǎn)關(guān)注12月兩個(gè)重要會(huì)議。

　　4． 美國(guó)大選落地，特朗普2.0對(duì)內(nèi)閣控制力提升，關(guān)注后續(xù)內(nèi)閣落地情況。

　　5． 牛市跌破20日均線(xiàn)復(fù)盤(pán)：平均回調(diào)幅度6個(gè)交易日左右，繼續(xù)大幅下挫的概率不高。

　　6． 情緒再度高低切，半導(dǎo)體軍工情緒回落，傳媒、輕工情緒上行。

　　7． 市值管理正式稿落地，連續(xù)破凈有望成為市場(chǎng)暗線(xiàn)。

　　8． 上一輪創(chuàng)業(yè)板并購(gòu)浪潮復(fù)盤(pán)：業(yè)績(jī)?cè)龊竦闹匾巍?/p>

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：地緣政治沖突超預(yù)期使得全球風(fēng)險(xiǎn)偏好持續(xù)回落；海外經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)超預(yù)期回落帶來(lái)的衰退交易或通脹超預(yù)期帶來(lái)的滯脹交易；年末國(guó)內(nèi)穩(wěn)增長(zhǎng)政策力度不及預(yù)期，經(jīng)濟(jì)下行壓力再度加大；全球制造業(yè)修復(fù)彈性不及預(yù)期或美國(guó)大選后采取更為激進(jìn)的貿(mào)易保護(hù)政策，對(duì)中國(guó)出口端形成沖擊等。

　　報(bào)告正文

　　一、11月全球大類(lèi)資產(chǎn)表現(xiàn)：中國(guó)資產(chǎn)波動(dòng)率仍然較高

　　11月人大常委會(huì)及美國(guó)大選等重要事件落地，市場(chǎng)預(yù)期再度出現(xiàn)較大分歧，進(jìn)而帶動(dòng)國(guó)內(nèi)資產(chǎn)波動(dòng)率上行。在超級(jí)事件周落地后，隨著不確定性的收斂，上證指數(shù)一度突破3500點(diǎn)，但隨后在擔(dān)憂(yōu)監(jiān)管升級(jí)、美元指數(shù)走強(qiáng)、地緣政治波動(dòng)等因素的影響下，市場(chǎng)沖高回落。與此同時(shí)，在A(yíng)I應(yīng)用、谷子經(jīng)濟(jì)等概念熱點(diǎn)不斷涌現(xiàn)下，主題類(lèi)炒作依然較熱。寬基方面，創(chuàng)業(yè)板指全月上漲2.75%領(lǐng)跑，恒生指數(shù)下跌4.4%墊底。

　　二、中國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面：10月經(jīng)濟(jì)延續(xù)改善趨勢(shì)

　　10月經(jīng)濟(jì)延續(xù)改善趨勢(shì)，包含PMI、社會(huì)零售增速、基建增速、制造業(yè)投資增速、進(jìn)出口增速均較10月有所回升，M1同比也跌幅收窄。

　　三、人大常委會(huì)落地，后續(xù)重點(diǎn)關(guān)注12月兩個(gè)重要會(huì)議

　　人大常委會(huì)在11月落地，大規(guī)?；瘋?jì)劃推出。理性來(lái)說(shuō)，考慮的人大常委會(huì)的頻次和以往的審議內(nèi)容，四季度的人大常委會(huì)大多應(yīng)該只審議當(dāng)年有急迫需求的提升債務(wù)限額的文件，就比如這一次的化債。因此，對(duì)此次會(huì)議的正常政策預(yù)期，應(yīng)當(dāng)就放在用于化債的債務(wù)限額提升上。

　　而更多針對(duì)需求側(cè)刺激的財(cái)政，包括2025年各類(lèi)債務(wù)限額的提升，大概率不會(huì)在今年四季度的人大常委會(huì)審議。展望來(lái)說(shuō)，2025年一攬子財(cái)政刺激的力度和結(jié)構(gòu)，目前仍然處于不能證偽的狀態(tài)。后一個(gè)階段，從影響財(cái)政預(yù)期的關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)來(lái)看：

　?。?）首先是每年12月中旬的政治局會(huì)議和中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議，決定狹義目標(biāo)赤字的基調(diào)，從而引導(dǎo)市場(chǎng)對(duì)于轉(zhuǎn)年廣義財(cái)政的預(yù)期，最終指引跨年行情的演繹方式。

　　（2）其次是每年3月兩會(huì)附近，也就是春季躁動(dòng)之后，到了真正決斷的時(shí)候，廣義財(cái)政的真正規(guī)模大體可以確定，按以往經(jīng)驗(yàn)，不少于5%的廣義財(cái)政占GDP提升比例，可能最終帶來(lái)ROE的上行周期，屆時(shí)再判斷基本面牛市的可能性。

　　四、美國(guó)大選落地，特朗普2.0對(duì)內(nèi)閣控制力提升，關(guān)注后續(xù)內(nèi)閣落地情況

　　11月初美國(guó)大選落地，特朗普最終勝選，并橫掃兩院。共和黨統(tǒng)一府院，有利于擴(kuò)張性財(cái)政政策的推行。當(dāng)前市場(chǎng)關(guān)注焦點(diǎn)在于明年美國(guó)財(cái)政政策的走向。聯(lián)邦預(yù)算委員會(huì)（CRFB）測(cè)算顯示，特朗普的政策主張對(duì)美國(guó)國(guó)內(nèi)的財(cái)政刺激力度更大，同時(shí)也會(huì)帶來(lái)更大的赤字規(guī)模，未來(lái)10年，哈里斯的計(jì)劃會(huì)增加3.95萬(wàn)億美元的債務(wù)規(guī)模，而特朗普的計(jì)劃則會(huì)增加7.75萬(wàn)億美元的債務(wù)規(guī)模。眾議院的專(zhuān)屬權(quán)力包括提出財(cái)稅相關(guān)法案，如果最終總統(tǒng)的歸屬與眾議院的歸屬不一致，那么明年開(kāi)始美國(guó)的財(cái)政擴(kuò)張可能面臨不確定性。當(dāng)前的選舉結(jié)果，大大降低了這種不確定性，利好風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)價(jià)格的表現(xiàn)。

　　內(nèi)閣控制力將提高（立法權(quán)、行政權(quán)），特朗普政策可能更為激進(jìn)，更多政策細(xì)節(jié)可以關(guān)注未來(lái)1-2個(gè)月特朗普2.0內(nèi)閣的落地情況。

　　對(duì)于特朗普上臺(tái)后可能進(jìn)一步加關(guān)稅的影響，短期而言，市場(chǎng)所交易的最直接預(yù)期是特朗普加大關(guān)稅征收會(huì)引發(fā)國(guó)內(nèi)更大財(cái)政刺激力度。

　　不確定是，我們會(huì)在12月的政治局和中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議提前部署更大力度的刺激，還是要等待明年特朗普正式上任后的具體關(guān)稅動(dòng)作，再進(jìn)行相機(jī)抉擇的應(yīng)對(duì)。

　　對(duì)于這一邏輯鏈條下的A股配置，我們只推薦預(yù)計(jì)可能有財(cái)政政策直接刺激的細(xì)分方向，比如汽車(chē)、家具家電、電子產(chǎn)品、人口出生等。但是考慮到相比于之前，加征關(guān)稅后政策更難將總量需求全面拉升，沒(méi)有政策直接刺激、單純依賴(lài)于總量邏輯的板塊，可能彈性有限。

　　最后，受益于特朗普的自主可控產(chǎn)業(yè)鏈、特斯拉產(chǎn)業(yè)鏈大概率仍然是市場(chǎng)的主線(xiàn)索，無(wú)非是節(jié)奏的問(wèn)題。

　　五、牛市跌破20日均線(xiàn)復(fù)盤(pán)：平均回調(diào)幅度6個(gè)交易日左右，繼續(xù)大幅下挫的概率不高

　　11月15日市場(chǎng)首次跌破20日均線(xiàn)，引發(fā)關(guān)注。我們?cè)敿?xì)梳理了歷史上六輪牛市中跌破20日均線(xiàn)的情形：

　?。?）過(guò)去6輪牛市中，階段性跌破20日均線(xiàn)并不罕見(jiàn)，一共99次。

　　（2）跌破20日均線(xiàn)后，市場(chǎng)在T+5、T+20、T+60、T+180勝率分別為60%，67%，79%，92%。即短期消化后，市場(chǎng)大多會(huì)重回漲勢(shì)。

　　（3）跌破20日均線(xiàn)后，平均回調(diào)天數(shù)在6.4天，平均調(diào)整幅度為2.9%。

　?。?）歷史來(lái)看，跌破20日均線(xiàn)后面臨較大幅度回調(diào)（8%以上）的概率并不大，僅有11次，平均回調(diào)11個(gè)交易日，平均回調(diào)幅度為10%主要原因有四點(diǎn)：政策收緊預(yù)期（市場(chǎng)監(jiān)管/貨幣/地產(chǎn)等）；2流動(dòng)性沖擊擔(dān)憂(yōu)（如IPO）；3外部沖擊（貿(mào)易摩擦或外圍市場(chǎng)大幅波動(dòng)）；經(jīng)濟(jì)及業(yè)績(jī)壓力（這類(lèi)會(huì)調(diào)整的時(shí)間比較長(zhǎng)）。

　　六、情緒再度高低切，半導(dǎo)體軍工情緒回落，傳媒、輕工情緒上行

　　本月情緒再度出現(xiàn)高低切，半導(dǎo)體、軍工等上月漲幅較大的方向在情緒擁擠后轉(zhuǎn)為回落，超額走弱，而此前情緒較低的傳媒、輕工分別在A(yíng)I應(yīng)用端、谷子經(jīng)濟(jì)的提振下，情緒快速提升至高位。

　　七、市值管理正式稿落地，連續(xù)破凈有望成為市場(chǎng)暗線(xiàn)

　　11月15日，《上市公司監(jiān)管指引第10號(hào)——市值管理》正式稿落地，其中強(qiáng)調(diào)長(zhǎng)期破凈公司（連續(xù)12個(gè)月收盤(pán)價(jià)低于最近一個(gè)會(huì)計(jì)年度經(jīng)審計(jì)的普通股每股凈資產(chǎn)&市凈率低于行業(yè)平均水平）制定并披露估值提升計(jì)劃，包括目標(biāo)、期限及具體措施，并在年度業(yè)績(jī)說(shuō)明會(huì)進(jìn)行專(zhuān)項(xiàng)評(píng)估。

　　類(lèi)似的情況，日本東交所在去年3月發(fā)布《關(guān)于實(shí)現(xiàn)關(guān)注資金成本和股價(jià)經(jīng)營(yíng)要求》，要求主板和標(biāo)準(zhǔn)市場(chǎng)公司披露提高資金成本和進(jìn)行股價(jià)管理的計(jì)劃，并對(duì)破凈公司加大信息披露力度，方案披露后日本指數(shù)走高、估值回升。

　　下一階段A股破凈主線(xiàn)可以在連續(xù)12個(gè)月破凈的股票范圍內(nèi)（根據(jù)新規(guī)，這些公司未來(lái)必須披露估值提升計(jì)劃），沿以下思路篩選標(biāo)的：

　　（1）自下而上篩選具備困境反轉(zhuǎn)邏輯和財(cái)務(wù)指標(biāo)環(huán)比改善的標(biāo)的。

　　（2）重點(diǎn)關(guān)注行業(yè)整體不存在破凈問(wèn)題、但個(gè)別標(biāo)的破凈且需披露計(jì)劃的公司，如電子、機(jī)械、食品、醫(yī)藥、汽車(chē)。

　?。?）關(guān)注當(dāng)前已有市值管理動(dòng)作的個(gè)股。

　　八、上一輪創(chuàng)業(yè)板并購(gòu)浪潮復(fù)盤(pán)：業(yè)績(jī)?cè)龊竦闹匾?/p>

　　近期市場(chǎng)對(duì)“并購(gòu)主題”關(guān)注度顯著升溫。?回顧歷史，上一輪并購(gòu)重組的高峰出現(xiàn)在2013-2015年，很大程度上也為當(dāng)時(shí)的創(chuàng)業(yè)板牛市提供助力：

　　結(jié)論1：前一輪創(chuàng)業(yè)板外延并購(gòu)對(duì)業(yè)績(jī)的增厚作用十分顯著。

　　結(jié)論2：但這個(gè)正面影響在17年開(kāi)始趨弱，18年明顯減弱。

　　結(jié)論3：業(yè)績(jī)承諾期的最后一年和結(jié)束后第一年，是并購(gòu)標(biāo)的業(yè)績(jī)滑坡的風(fēng)險(xiǎn)區(qū)間。

　　結(jié)論4：前車(chē)之鑒，站在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)，并購(gòu)主題或許可（金麒麟分析師）以先炒預(yù)期，但最終要回歸甄別并購(gòu)質(zhì)量。

　　九、風(fēng)險(xiǎn)提示

　　地緣政治沖突超預(yù)期使得全球風(fēng)險(xiǎn)偏好持續(xù)回落；海外經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)超預(yù)期回落帶來(lái)的衰退交易或通脹超預(yù)期帶來(lái)的滯脹交易；年末國(guó)內(nèi)穩(wěn)增長(zhǎng)政策力度不及預(yù)期，經(jīng)濟(jì)下行壓力再度加大；全球制造業(yè)修復(fù)彈性不及預(yù)期或美國(guó)大選后采取更為激進(jìn)的貿(mào)易保護(hù)政策，對(duì)中國(guó)出口端形成沖擊等。